Ainda não consigo superar a imagem do BTC chegando a $91 mil, enquanto a prata atinge $101 e o ouro flerta com $5 mil. Isso não é mais “criptografia fazendo suas próprias coisas”; são três expressões diferentes do mesmo grito sobre dinheiro.

O que me incomodou o dia todo: essa mudança não pareceu a fusão reflexiva do varejo de 2021. Parecia que alguém grande, em algum lugar, entrou em pânico com FX e duração ao mesmo tempo. Suspeita de intervenção do BoJ, pressão do iene, macromesas globais repentinamente precisando reequilibrar garantias e modelos de VaR criados para um mundo diferente. O Bitcoin acabou de ser a forma mais líquida de expressar “tire-me dos velhos trilhos, agora”.

E então, no mesmo fôlego, ETFs sangrando $1,62 bilhão em quatro dias. As pessoas chamarão isso de “redução da demanda”, mas parece mais que os canos fazem exatamente o que foram feitos para fazer: fundos de hedge saindo das negociações básicas no momento em que o transporte não está limpo o suficiente. Os mesmos caras que lideraram as aprovações do ETF agora estão se afastando. O reflexo é idêntico aos futuros de CME de 2017-2018: na entrada é “adoção institucional”, na saída é “ah, certo, eles estavam apenas alugando o ativo”.

Os fluxos de ETF costumavam parecer um referendo sobre crenças. Agora, eles são apenas um gráfico de financiamento de derivativos com uma melhor marca.

O que é diferente desta vez é o pano de fundo. A SEC e a CFTC, ambas com indicados por Trump, agendaram um evento conjunto para falar sobre a “agenda criptográfica unificada”. PwC falando sobre as regras tradicionais do mercado “movendo-se em cadeia”. O Senado, de todos os comitês que estão analisando um projeto de lei sobre a estrutura do mercado de criptomoedas, democratas estão tentando manter suas prioridades. FCA no Reino Unido embrulhando criptomoedas em linguagem de “imposto ao consumidor”. MiCA está na Europa como um documento regulatório da API, e a Binance — após a CZ, após a colonização — solicitando timidamente uma licença grega sob esse regime.

Em 2017, os policiais nem estavam olhando para esta rua. Em 2021, eles apareceram com binóculos e coletivas de imprensa. Agora eles estão pendurando paredes de gesso e instalando encanamentos. Mesmo cassino, mas a casa está recebendo um balanço e um código de incêndio.

A ironia é difícil de ignorar: no exato momento em que o estado está se abraçando, os próprios ativos estão se desviando ainda mais para o território de “cobertura macro”. O BTC está se movendo com ouro e prata com base em rumores de intervenção do banco central, DOGE de todas as coisas recebendo um ETF à vista. O meme agora é um produto embrulhado na SEC. 🤡

Aquela manchete do DOGE ETF atingiu um ponto forte. Lembro-me de quando DOGE era uma piada em um canal do Slack, dando gorjetas às pessoas por bons memes. Ele sobreviveu a três ciclos completos, principalmente porque ninguém o levou a sério o suficiente para “otimizá-lo” até a morte. Agora, há um ticker — TDog — ao lado do IBIT e de todos os outros, e um primeiro-ministro que não conhece a história da origem a está apresentando como “alta exposição beta no varejo”. A pergunta no artigo: “O DOGE pode atingir $1.000?” —é quase uma autoparódia, mas me diz onde estamos no ciclo cultural.

Primeiro, eles a ignoraram, depois riram dela, depois a negociaram e depois a securitizaram.

Também diz algo sobre a SEC. Apesar de toda a postura, eles não estão traçando limites morais. Se tiver liquidez suficiente e um modelo de custódia plausível, poderá ser embalado e vendido. A linha real com a qual eles se preocupam é: ela se encaixa perfeitamente em nossas estruturas existentes? Esse é o fio condutor entre o DOGE ETF, o licenciamento do MiCA, o imposto da FCA e a linha de “regras em andamento” da PwC.

O estado não luta mais contra a criptografia. Ela o embrulha, mede, o tributa.

Depois, há a nova equipe pós-quântica da Ethereum. Apenas $2 milhões, o que é quase cômico, considerando o valor dessas teclas, mas simbolicamente é alto. Justin Drake enquadra o quantum como um risco de curto prazo, não de 2050. Competições de prêmios, redes de teste para vários clientes, segurança de carteiras. A EF finalmente admitiu, em voz alta, que a criptografia por trás de tudo isso não é uma lei da natureza — é uma aposta nos cronogramas da física e da engenharia.

O que me assombra é a assimetria: os reguladores agindo como se o tempo estivesse do seu lado — consultas lentas, eventos conjuntos “no próximo trimestre”, audiências sobre agricultura — e as pessoas do protocolo central dizendo discretamente: “Talvez tenhamos menos tempo do que pensamos”. Se o quantum aparecer na extremidade curta da curva de probabilidade, não se importará se a Binance obteve sua licença grega a tempo.

Eu fico pensando nas chaves, na verdade. De um lado, os governos impõem obrigações ao estilo Tradfi ao DeFi — vigilância, divulgações e proteção aos investidores “seguindo a cadeia”. Isso só funciona realmente se a identidade e o controle sobre os endereços se tornarem legíveis. Por outro lado, o Ethereum se esforça para evitar que as chaves sejam quebradas pela nova física.

O mesmo objeto, duas forças: tornar as chaves mais conhecidas pelo estado, mais incognoscíveis pela máquina. ⚖️

Se eles não se coordenarem, acabaremos com duas criptomoedas paralelas: a camada superficial regulada, onde tudo é controlado e vigiado, e o substrato escuro, onde a verdadeira resistência à censura tenta sobreviver a qualquer coisa que o quantum faça com o ECDSA. Binance compatível com MICA na parte superior, alguma base resiliente à quântica e sem liquidez por baixo.

Assistir Binance agora é surreal. A empresa que cresceu correndo para zonas cinzentas está apresentando pedidos cuidadosamente redigidos aos reguladores da UE, escolhendo a Grécia como ponto de apoio. Após o FTX, após o acordo do DOJ, eles estão basicamente acelerando o arco de “tornar-se um banco”. Parece muito com a transformação silenciosa do Tether em um fundo de mercado monetário offshore sistemicamente importante, enquanto todos discutiam se ele era “apoiado”. Mesmo padrão: fique grande o suficiente nas sombras e depois limpe apenas o suficiente para permitir que exista.

A linha da PwC sobre o DeFi estar sujeito às regras tradicionais é o outro lado dessa moeda. Uma vez que você admite que atores em escala estadual são provedores de liquidez e tomadores de empréstimos entrincheirados nessas coisas, o sistema político não pode permitir que os trilhos se comportem muito mal. Então você os arrasta para a zona que você conhece: vigilância do mercado, melhor execução, verificações de adequação. A tecnologia não muda o instinto; ela apenas fornece novos registros para serem intimados.

Não acho que a maioria das pessoas negociando ETFs DOGE ou perseguindo esse roubo de BTC pense que a Senate Ag está discutindo a linguagem da estrutura de mercado, ou que o dever de consumo da FCA permitirá que os tribunais do Reino Unido discutam sobre “bons resultados” para detentores de tokens. Mas essa é a mudança de substrato: estamos partindo de “isso é permitido?” para “sob qual conjunto de regras isso é permitido e por quem?”

Em 2017, a questão era: isso existirá mesmo em cinco anos?
Em 2021, a negociação foi: quanta vantagem posso obter sobre essa coisa?
Em 2026, a negociação está se tornando silenciosamente: qual versão desse ativo da jurisdição eu realmente possuo?

O mercado está começando a se fragmentar em torno da lei, não do código.

Há uma estranha simetria poética em tudo isso. Ativos nascidos da desconfiança dos bancos centrais em meio a rumores de intervenção do banco central. Moedas meme que eram arte performática antifinanceira se tornando produtos regulamentados. Protocolos DeFi concebidos como confiáveis foram repentinamente solicitados a provar o “dever de cuidar”. O Ethereum está tentando superar o quantum, enquanto os reguladores tentam superar o Ethereum.

A parte que me impressiona: o Bitcoin pode ignorar o Monte. Distribuições Gox, FTX e todos os outros desastres causados pelo homem, mas ainda não consegue ignorar a física ou a política. Esses são os únicos dois verdadeiros adversários que restam: a nova matemática e o velho poder.

Para ser honesto, não sei qual deles chega primeiro. Mas toda vez que vejo outro ticker de ETF ser lançado, outro discurso sobre “supervisão unificada de criptomoedas” e outro repositório do GitHub sobre assinaturas pós-quânticas, tenho a mesma sensação que tive no final de 2019, antes do verão de DeFi: não estamos mais descobrindo preços, estamos descobrindo regimes.

As velas contarão uma história. Os cachimbos, as leis e as chaves dirão outra coisa.

Preciso prestar mais atenção ao segundo.